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张茉楠

 
 
 

日志

 
 

未来欧洲会出现连锁性危机  

2010-05-24 10:32:29|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2010年危机的焦点由美国移至欧洲,欧洲演变为全球经济中最危险的一环。7500亿欧元的联合金融救助方案和欧洲央行资产抵押规则的放宽虽然降低了希腊等国的短期偿债风险,但主权债务危机在欧洲深化蔓延的趋势非但没有改变,反而加剧了欧洲金融机构在资产减损和贷款违约上的系统性风险,为未来更大的风险打开了敞口。

金融危机的演进路径似乎都是相似的:非理性放大金融杠杆,令金融风险不断积聚,使泡沫破裂的灾难性后果超出了金融体系所能承受的临界点,一旦发生外部冲击,就会引发债务危机、信用违约危机、货币危机、银行危机等一系列连锁反应。

金融危机之前,欧元区整体的经济杠杆水平一直高于美国。除家庭杠杆率外,欧元区的宏观杠杆率、金融系统杠杆率以及企业的杠杆率均高于美国:1999年到2007年期间,以信贷存量与GDP的比例,即宏观经济杠杆率来衡量,欧元区大约为GDP的100%,而美国为80%左右;金融系统的杠杆率,欧元区大约是GDP的70%,美国为GDP的40%。欧元区企业的杠杆率也远高于美国,欧元区非金融企业的杠杆水平在1999年至2007年期间增加值约占GDP的25%,而美国仅为3%。

金融危机期间,欧洲如此之高的杠杆率,也令欧洲各国中央银行救助金融系统的难度更大。像美国一样,欧洲各国主要央行的思路非常明确,那就是通过央行的高杠杆率来支持金融机构的“去杠杆化”,因此,各国央行的资产负债规模/构成、风险结构以及资金流动模式等发生了显著变化,央行的杠杆率迅速攀升,危机爆发至今,欧洲央行的资产负债表规模扩张了30%以上,英国央行资产规模更是扩张近一倍。

希腊等国债务危机让原本就脆弱的金融系统面临更大的系统性危机,而最近推出的7500亿救助资金(其中欧元区分摊4400亿欧元)无异于把欧洲央行至于极端风险之下,欧洲已经将债务货币化了。欧洲央行近期购入165亿欧元的政府债券,以对抗国债危机,然而165亿欧元仅相当于爱尔兰、葡萄牙、希腊以及西班牙中期与长期债务的2%左右,这也仅仅是第一步。欧洲债券购买计划将进一步削弱作为终极贷款人的欧洲央行资本基础。金融危机以来,欧洲央行已经向银行系统提供了大约8600亿欧元资金,加上此次救助规模,未来将超过1.2万亿欧元,甚至更高。

如此大规模注资,市场并不买账。希腊国债成本大幅上升。希腊2年期债券6个月前的收益率为1.348%,现在攀升至7%,利息开支将比之前高5倍。西班牙以1.7%的收益率发行了44亿欧元的1年期国债,而该国债在4月份的收益率仅为0.9%,而当前已跃升至1.7%,增长近2倍。欧洲银行间3个月期美元拆借利率也攀升至9个月高点,几乎接近雷曼破产时的水平,反映了欧洲货币信贷市场的流动性紧缩局面急剧恶化。而另一方面,欧元狂泻至4年新低,欧元庞大的国际金融市场形成的做空“欧元”的力量,加剧了欧洲金融业对流动性需求的恐慌,进一步恶化了希腊债务的融资环境,形成了希腊问题拖累欧元的“恶性循环”状态。

而未来欧洲还将面临两大风险:一是欧元区风险敞口过大将引发银行系统危机。国际清算银行(BIS)的统计显示,截至2009年底,欧洲银行业对葡萄牙债务的风险敞口为2400亿美元,对西班牙债务的风险敞口更高达8320亿美元,欧洲银行业对希腊、意大利、葡萄牙和西班牙各类债券的风险敞口达2.29万亿美元。其中,法国的银行业敞口最高,达8430亿美元。其次是德国的5200亿美元,英国为2270亿美元。欧洲国家正面临归还2005年至2008年债务的高峰期。据国际清算银行预测,2010年欧洲地区银行大约有5600亿欧元债务到期,2011年有5400亿欧元债务到期。

二是货币失控面临严重通胀风险。欧洲央行在扩张其资产负债表时,对资产质量的要求大大放松:通过购入和持有希腊等国国债等“有毒资产”的方式向特定机构和市场注入资金,与原来较为保守的资产标准相比,资产质量严重下降,这将对未来回收流动性的能力产生非常大的影响。而一旦欧洲经济有所恢复,需要通过出售资产的方式收回流动性,很可能央行持有的“有毒资产”不得不以折价的方式出售,其与购入价之差即为市场净增加的基础货币。过度使用最后贷款可能使得货币当局失去货币控制,大量购买债券使得货币供应量大幅度增加,通货膨胀风险上升。最新数据已经显示,欧洲难逃通胀厄运。欧元区4月份CPI指数环比上升0.5%,同比则上升1.5%。欧盟27国的CPI指数也同比上升2%。尽管增速仍没有高于欧洲央行2%的中期目标水平,但欧元区的通胀势头已确立。英国通胀更为严重,4月份CPI指数同比大幅增长3.7%,增速已经达到自2008年11月以来最快水平。

“高赤字、高通胀、低增长”格局,使欧洲各国政府制定下一步政策举步为艰,各国很难在各个目标之间取得均衡,欧洲陷入了一个“恶性循环”,而更大的风险还在后面。

 

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